“Hello darkness, my old friend
I’ve come to talk with you again”
–Simon & Garfunkel, The Sound of Silence
De week begon met een cover van The Economist: “Will bonds blow up?” Het gerenommeerde weekblad deed zijn reputatie als contraire indicator alle eer aan: prompt stabiliseerden de obligatiemarkten, althans die voor staatsobligaties. Dat gebeurde ondanks een hoger dan verwacht Amerikaans inflatiecijfer, met een kerninflatie van 0,3% op maandbasis. De verklaring? Een stevige growth scare: de vrees voor een groeivertraging overheerste de inflatiezorgen. Ook in Europa daalden de rentes en stabiliseerde de cruciale Frans-Duitse rentespread. De toestand blijft echter gespannen.
Terwijl staatspapier opveerde, ging het meest risicovolle bedrijfspapier de andere kant op. Meer bepaald kwamen de obligaties uitgegeven voor de financiering van de uitbouw van AI-infrastructuur in het vizier van beleggers. De obligaties van CoreWeave, in juli uitgegeven met een coupon van 9,75%, noteren intussen tegen bijna 15% rendement, die van Oracle zetten een recorddieptepunt neer. Hun businessmodel kraakt: ze verkopen steeds meer rekencapaciteit op voorhand, maar terwijl de inkomsten pas later binnenstromen, lopen de investeringen en financieringskosten nu al op.
De aandelenmarkten volgden de obligaties. De AI-infrastructuurtrade onderging een scherpe correctie, die herinneringen opriep aan de terugval van juli. Zelfs aandelen van bedrijven met de meest robuuste businessmodellen zoals die van de Semiconductor Equipment-spelers of de Geheugen-spelers (zie Korea) deelden in de klappen. Dit ondanks gezonde balansen, record cijfers, en historisch hoge cashflow. Hiervoor zijn twee redenen. Ten eerste waren beleggers opnieuw heel positief en waren sentiment en positionering terug opgelopen tot recordhoogtes. Ten tweede zijn er allerlei open vragen. Zullen de gigantische investeringen snel genoeg profijt opleveren? Is de financiering van deze investeringen niet al te circulair? Wat met de disruptie van bestaande businessmodellen door immer meer geavanceerde AI modellen? Of erger, wat met de systemische risico’s van op hol geslagen AI agents? De koersbewegingen van de voorbije dagen herinneren beleggers eraan dat de dominantie van het AI thema zowel opportuniteiten als risico’s biedt.
De rentedaling, en de correctie in de AI-infrastructuur boden soelaas aan andere delen van de markt. Software aandelen herstelden. En vooral defensieve sectoren zoals nutsbedrijven en gezondheidszorg, alsook de verguisde consumentensector herstelden. Echter, of het hier over meer dan een “dead cat bounce”gaat valt nog af te wachten, gezien de structurele tegenwind in deze sectoren. Overigens, gezien deze sectoren een alsmaar kleiner deel van de aandelenmarkt zijn gaan uitmaken bieden ze weinig steun op index niveau. Daar bovenop is er een resultatenseizoen dat niet meewerkt: Goldman Sachs, Citi, UnitedHealth, Johnson & Johnson en ASML publiceerden stuk voor stuk sterke cijfers en werden stuk voor stuk verkocht.
De dollar klom verder tot haar hoogste peil in 17 maanden, dit keer als een “risk off trade”. Energieprijzen blijven volatiel, met vooral de prijzen van geraffineerde producten zeer hoog. Goud en Bitcoin corrigeerden.
De voorbije week tekent zich een keuze tussen twee scenario’s af. In het eerste komt de AI-trade structureel in de problemen om de reden die de bears al langer aanhalen: te hoge investeringen tegenover te weinig kasstromen. Als die vrees terecht blijkt, wacht de markt een mogelijk veel grotere correctie. Het tweede, voorlopig waarschijnlijkere scenario is dat de AI-bullcase intact blijft, maar de markt haar werk doet: ze stelt de kwetsbaarste businessmodellen ter discussie en schudt de meest roekeloze speculanten uit de boom. Welk scenario ook de bovenhand haalt, één ding staat vast: het narratief volgt de koers. Achteraf zal het allemaal logisch lijken.
Disclaimer: deze blogpost is louter informatief en vormt geen beleggingsadvies, noch een aanbod of aanbeveling. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst.
